一句不能破的话

以破产价格购买资不抵债的股票是最高水平的投资。这句话怎么理解？

价值投资的鼻祖格雷厄姆曾经解释过所谓的“破产价格”。格雷厄姆在1929年美国股灾后差点破产。这段经历让他形成了极其保守的买烟头的投资思想，并写出了投资领域的一部巨著——证券分析，其核心思想就是寻找那些跌破企业净资产后跌不下去的股票。

此后，这一策略大获成功，将格雷厄姆保守的投资风格发挥到了极致，几乎可以稳赚不亏。但同时，这种方法也会有一个小缺陷，那就是夕阳产业往往会出现极其保守的价格，比如钢铁、化工、水泥、机械、能源等等。这些行业的股价会极低，但它们没有良好的基本面，增长也相对渺茫。

所谓“破产”的企业，并不是说企业永远不会破产，而是很难破产。这种企业是长寿企业，是股市的常青树。无论是美股还是中股，大消费、大健康都是这类企业的摇篮，尤其是老牌公司、知名品牌。

有哪些「幸存者」行业？

美国沃顿商学院的杰里米·j·西格尔(Jeremy J. Siegel)教授基于46年的数据研究，在《投资者的未来》一书中总结了标准普尔500指数的前20名“幸存者”。20家最佳“幸存者”中，有17家知名消费品牌公司和大型药企，占比85%。其中，卷烟制造商菲利普莫里斯公司46年增长了4600倍！

500年来，无论从精神刺激的种类还是强度来看，对成瘾产品的需求一直在扩大。那么，满足人类对成瘾性产品持续需求的烟草公司怎么可能不发大财呢？多尔西在《股市的真实规则》一书中说，“医疗保健行业是少数几个与人类生存密切相关的经济领域之一”。"许多领域被少数不需要价格竞争的大型制造商垄断."“即使在经济低迷时期，人们也会生病，需要医生和医院。”所以，稳定的需求和高利润率，自然让医疗行业有了广阔的发展空间。

中国股市也是如此。白酒、中药、食品是过去二十年股市牛股的摇篮。云南白药、贵州茅台、伊利、片仔癀、恒瑞医药甚至“常青树”同仁堂都来自大消费、大健康领域。同时，中国也有类似美国的广阔市场需求，我们绝对有理由相信，未来20年，这类企业的增加会更加惊人！

所以我的“一小二大”的思路，也就是“小市值、大品牌、大产业”，就是基于以上思路的提炼。比如我2013四五月份买的涪陵榨菜，就符合“一小二大”的特点。当时涪陵榨菜市值不到30亿元，旗下的涪陵、吴江在国内家喻户晓。当时涪陵榨菜所在的食品调味行业市场规模近3000亿元，每年以15%的速度增长。随着中国大众消费浪潮的兴起，近年来涪陵榨菜的边际成本因规模增长而下降。行业集中度、品牌垄断等因素使得公司产品进入持续涨价通道，此外公司也在不断扩大产品毛利，如各种酱菜产品。这些因素叠加，公司产品符合平民消费的大趋势，具有垄断经营的特点，因此可以判断当时公司处于发展的黄金期。

为什么看医药股？

医药股方面，我2006年开的云南白药，2008-2009年买的片仔癀和东阿阿胶，2010a股变h股的同仁堂科技，至今给我带来了很大的收益。它们既有药品的属性，又有日常消费品的属性，所以有很大的发展空间。对于伟大的企业来说，在一个合理的价格买入，然后持有等待就足够了。

至于为什么要看医学？我的逻辑是这样的:有资料显示，1963前后7年出生的人口占目前中国总人口的45%，他们的年龄中位数是50岁。55岁的人吸毒量是50岁的3-5倍。因此，中国将在几年内成为世界上最大的医药市场。短期内，千亿市值的药企将超过三家。长期来看，中国也将有自己的医药巨头，市值达到1万亿元。

需要说明的是，这些观点并不是我现在说的，而是我在本刊2014发表的一系列文章中反复提到的。现在回想起来，不仅可以印证我当时的判断，甚至在现阶段，这些观点仍然不合时宜，仍然非常有效。我会等中国股市的国宝，等他们成长为世界级消费品牌或者医药品牌的那一天！

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股市有风险，投资需谨慎！

作者简介

马曼然

中国价值投资学派杰出代表；中国真正的巴菲特式价值投资者，长期投资业绩优秀，过去十五年复合收益率超过40%。